محلل السندات ب«الجزيرة»: الشركات السعودية استفادت من منحى العائد للإصدارات السيادية

محمد خالد الخنيفر

قال خبير السندات في «الجزيرة» إن شركتي سابك والكهرباء استفادتا من المكتسبات التسعيرية لإصدارات حكومة المملكة العربية السعودية، والتي لها تأثير مهم على خزانة تلك الشركتين. حيث قامت الشركتان في الأيام الماضية بجمع مليارات عدة من أسواق الدين العالمية، وذلك عبر إصدار السندات والصكوك المقومة بالدولار. وهذان الإصداران يعدان خير مثال لكيفية استفادة الشركات السعودية من منحنى العائد للإصدارات السيادية. وأشار محمد الخنيفر المصرفي المتخصص بأسواق الدين والائتمان أن في العادة يتم تسعير أدوات دين البلد نفسه (والصادرة من الشركات) فوق منحنى العائد السيادي. فسابك جمعت من الأسواق العالمية 2 مليار دولار وبطلبات بلغت 9 مليارات دولار. وأوضحت البنوك التي رتبت تلك السندات أن سابك ستستخدم متحصلات الإصدار من أجل سداد ديون قائمة عليها.
مستثمرو الولايات المتحدة
وقال الخنيفر: إنه بحسب بيانات الإصدار لسندات سابك، فالسندات تم ترويجها داخل الولايات المتحدة الأمريكية بخلاف صكوك الكهرباء. فمن المتعارف عليه بأسواق الدخل الثابت أنه مع الطرح الدولاري، يتم تحديد ما إذا كان الإصدار ممتثلاً لمعاير معينة تسمح بترويج هذه الورقة المالية داخل الولايات المتحدة (عبر جعل الإصدار يمتثل لقاعدة 144 (أ)). بعض الأحيان تفضل جهة الإصدار استهداف مستثمرين خارج الولايات المتحدة عبر (regulation s)، وهذا ما قامت به شركة الكهرباء وقد يكون ذلك قد أثر على تسعير صكوك ال10 سنوات. ميزة سندات سابك أنه تم ترويجها لشريحة أوسع من المستثمرين من داخل وخارج الولايات المتحدة، وهذه الإستراتيجية زادت من الطلب على الإصدار. نأخذ في عين الاعتبار أن سابك لديها نشاطًا ملحوظًا بالسوق الأمريكية بسبب استحواذها على وحدة البلاستيك ل «جنرال إلكتريك» في 2007
تحليل التسعير
وأردف الخنيفر: إن سابك عادت لأسواق الدين العالمية بعد غياب دام 5 سنوات (مع العلم أن الشركة لديها سندات بقيمة مليار دولار) حان أجلها في أول أسبوع من أكتوبر. تسعيرياً، التصنيف الائتماني لسابك مماثل تمامًا للتصنيف السيادي، مما يوحي بأن تسعير هذه السندات لن يبتعد كثيراً عن التسعير الأخير لسندات المملكة الدولارية (وهذا ما حصل). نجحت سابك في تسعير سنداتها العشرية (الهامش الائتماني: 155 نقطة أساس) داخل منحنى العائد لصكوك الكهرباء (الهامش الائتماني: 160 نقطة أساس) من الأجل نفسه، وذلك مثل ما توقعنا خلال مقابلة قناة العربية. ويعود سبب هذا التسعير لكون الجدارة الائتمانية لسابك (فضلاً عن هوامش ربحيتها) تعد أعلى من شركة الكهرباء. أي أن الهامش الائتماني لسابك يبعد حوالي 25 نقطة أساس عن فئة الصكوك العشرية لحكومة المملكة (127 نقطة أساس). في حين لم تستطع سابك تجاوز الهامش الائتماني الذي حققته شركة الكهرباء لصكوكها الخمسية وهو 115 نقطة أساس.
صكوك الكهرباء
كما ذكر الخنيفر: إن الإصدار تم تغطيته أكثر من 3 مرات لكون اسم شركة الكهرباء بات معروفاً لدى مستثمري أدوات الدخل الثابت منذ 2004. أرى أن هناك قيمة لشركة الكهرباء مع تسعير فئة الصكوك الخمسية وسبب ذلك أن الهامش الائتماني يبعد 5 نقاط أساس عن نظيرتها من السندات السيادية للمملكة (نحن نتحدث عن 115 نقطة أساس مقارنة مع 110 للإصدار السيادي). وسبب ذلك قد يعود للجرأة التسعيرية من القائمين على الإصدار ولكون أجل فئة ال5 سنوات يعتبر المفضل للمستثمرين الشرق أوسطيين مما أوجد طلبات عالية ساهمت في تقليص التسعير. المفاجئة جاءت من تسعير الصكوك العشرية والتي جاء هامشها الائتماني في حدود 30 نقطة أساس فوق منحنى العائد السيادي. نلاحظ أن التسعير السخي ظهر مع الهامش الائتماني التي اختارته الشركة وهو 160 نقطة أساس مقارنة مع الصكوك العشرية للحكومة التي بلغ هامشها الائتماني 127 نقطة أساس.
وقد يستغرب البعض توجه الشركات السعودية نحو تنويع مصادر التمويل عبر الإصدارات الدولارية، وأرجع الخنيفر: أن أحد الأسباب هو غالبية إصدارات أدوات الدين يتم تسعيرها بالفائدة المتغيرة، وهذا الأمر لن يكون في صالح جهات الإصدار بعكس الإصدارات الدولارية التي تكون بفائدة ثابتة.