وجهة نظر إقتصادية - هل تتمكن الشركات في أسواق الأسهم العربية من الحفاظ على مستويات الربحية المرتفعة ؟

أصدرت معظم الشركات المدرجة في أسواق أسهم دول المنطقة نتائجها لعام 2004 مظهرة ربحية مرتفعة للعام الثاني على التوالي. والسؤال المطروح هو: هل تتمكن الشركات من الحفاظ على هذه المستويات المرتفعة من الأرباح؟
هناك عدد من الشركات المدرجة التي حققت جزءاً لا يستهان به من أرباحها العام الماضي بسبب استثماراتها في أسواق الأسهم التي سجلت ارتفاعاً ملحوظاً العام الماضي، إلا أن النشاط الاقتصادي الكبير الذي شهدته معظم القطاعات كان له التأثير الأكبر في أرباح الشركات. ويُقدّر معدل نمو اجمالي الناتج المحلي بالأسعار الثابتة لدول المنطقة عام 2004 بنحو خمسة في المئة، وهذا أعلى مستوى له منذ بداية التسعينات. وشهدت دول الخليج إرتفاعاً في عوائدها النفطية في حدود 35 في المئة العام الماضي، نتيجة ارتفاع أسعار النفط بنحو 25 في المئة، إضافة إلى الزيادة المتحققة في إنتاج النفط والتي فاقت 15 في المئة. كذلك ارتفع إجمالي الاستهلاك الخاص الذي يشكل نحو 75 في المئة من إجمالي الناتج المحلي، جراء التوسع السريع في القروض الشخصية، وبقاء معدلات الفائدة عند مستويات متدنية. كما أدى ارتفاع أسعار العقارات والأسهم إلى تعظيم ثروة المستهلكين الذين استفادوا من هذه المكاسب وبالتالي أصبحوا أكثر استعداداً للاقتراض والإنفاق بشقّيه الرأسمالي والاستهلاكي.
ومن العوامل الأخرى التي ساهمت في هذا الأداء الاقتصادي القوي العام الماضي السياسة المالية التوسعية التي اتبعتها الحكومات العربية، وارتفاع حجم الصادرات بسبب انخفاض سعر صرف الدولار وعملات دول المنطقة المرتبطة به، وانتعاش مختلف القطاعات الاقتصادية. وتأثرت المنطقة أيضاً بشعور التفاؤل الذي يعم بسبب ارتفاع أسعار النفط وزخم النمو القوي الذي تشهده هذه الدول، إضافة إلى تدفقات رؤوس الأموال الخليجية باحثة عن منافذ استثمار مربحة في دول المنطقة.
وشهدت أسواق الأسهم العربية ارتفاعاً متواصلاً منذ عام 2002، اذ سجل مؤشر شعاع كابيتال لأسواق دول المنطقة زيادة بنسبة 64 في المئة عام 2004، إضافة إلى الارتفاع المتحقق عام 2003 والذي وصل إلى 57 في المئة. ومع ارتفاع أسعار الأسهم بما يزيد على 15 في المئة حتى الآن هذا العام، أصبحت هناك مغالاة في أسعار أسهم الكثير من الشركات، اذ تجاوز مضاعف السعر إلى العائد مستوى 25 لعدد من المصارف والشركات المالية وشركات الاتصالات وغيرها من الشركات المدرجة في أسواق دول المنطقة في قطاعي الخدمات والصناعة. وكما حدث في الولايات المتحدة عندما شهدت السوق ارتفاعاً متواصلاً وكبيراً في الأسعار خلال النصف الثاني من التسعينات ووصل عندها مضاعف السعر إلى العائد لأسهم شركات التكنولوجيا إلى مستويات عالية جداً، انتقل تركيز المحللين من مضاعف السعر إلى العائد PE إلى مؤشر PEG أي مضاعف السعر إلى العائد مقسوماً على نسبة النمو المتوقع للأرباح.
وتم ابتكار هذا المقياس من جانب المحللين في الولايات المتحدة لتبرير الإستثمار في أسهم شركات التكنولوجيا والتي وصل مضاعف السعر إلى العائد لها إلى ما يزيد على 40. وبدأت أنظار المحللين لأسواق دول المنطقة تتحول في الآونة الأخيرة نحو هذا المقياس في ظل نشاط أسواق الأسهم العربية وقوتها مع تخوفنا من أن غالبية المستثمرين ليست على دراية كاملة لما يشير إليه هذا المقياس.
يعتبر مقياس مضاعف السعر إلى العائد مقسوماً بنسبة النمو في الربحية أو PEG مؤشراً الى ما إذا كانت أسعار الأسهم الحالية أسعاراً عادلة أم لا. غير أن هذا المؤشر ليست له فائدة تذكر في هذا المجال إذا كانت الفترة التي تغطيها توقعات نمو الربحية تقل عن خمس سنوات. لذا لا بد من أخذ معدل نمو الأرباح المتوقعة للشركات العربية للسنوات الخمس المقبلة، وبافتراض أن هذا المعدل هو في حدود 15 في المئة، أي أنه أعلى من معدل نمو اجمالي الناتج المحلي بالأسعار الجارية المتحقق خلال السنوات الخمس الماضية كما أنه يتجاوز المعدل التاريخي لنمو أرباح الشركات المدرجة، يصبح عندها مؤشر PEG لسوق الأسهم السعودي في حدود 1.64، آخذين المستوى الحالي لأسعار الأسهم السعودية وأرباح عام 2004، اذ أن مكرر السعر إلى العائد في حدود 25. وبما أن مؤشر PEG يزيد على 1 فهذا يشير إلى وجود مغالاة في أسعار الأسهم السعودية من الناحية التقنية على الأقل. ولن يتراجع مؤشر PEG إلى 1 أو أقل من 1 إلا إذا افترضنا أن الشركات السعودية المدرجة ستحقق معدلات نمو سنوية في أرباحها تزيد على 25 في المئة خلال السنوات الخمس المقبلة وهذا ليس متوقعاً. والأمر نفسه ينطبق على أسواق أسهم كل من قطر والإمارات والأردن اذ يقدر حالياً مكرر السعر إلى العائد PE المتحقق عام 2004 عند 26 و24 و22 على التوالي. وبهذا يكون مؤشر PEG أعلى من 1 لكل هذه الأسواق. غير أن أسواق الأسهم لكل من الكويت ومصر وعمان حيث معدل السعر إلى العائد PE هو 13 و12 و11 على التوالي، فإن مؤشر PEG لهذه الأسواق هو أقل من 1 مما يشير إلى أنه ليس هناك مغالاة في أسعار الأسهم فيها.
ومع أننا نعتقد أن أسواق دول المنطقة ستنهي السنة الجارية على ارتفاع مدعومة بنمو اقتصادي قوي وأحجام سيولة مرتفعة ومعدلات فائدة منخفضة، اضافة إلى شعور التفاؤل العام الذي يسود دول المنطقة جراء وصول أسعار النفط إلى مستويات غير مسبوقة سعر برميل خام برنت تعدى 52 دولاراً للبرميل، غير أن من الأهمية بمكان أن يأخذ المستثمر في الاعتبار أن التصحيح في الأسعار بعد الارتفاع الكبير الذي سجل قادم لا محالة، كما أن حدة هذا التصحيح ستزداد كلما استمر منحنى الارتفاع الحالي لفترة أطول. لذا ننصح صغار المستثمرين بالخروج التدريجي من السوق وتحويل أرباحهم الدفترية إلى أرباح متحققة قبل أن يحصل التصحيح. ويفضل في هذه المرحلة للذين يختارون البقاء في أسواق الأسهم أن يركزوا محفظتهم الإستثمارية على أسهم الشركات التي تتميز بإدارة جيدة والتي حققت أرباحاً من عملياتها التشغيلية خلال الأعوام الماضية وتوجد سيولة كافية في أسهمها تجعل الخروج منها ممكناً.
الرئيس التنفيذي، جورد انفست