د. فهد بن عبد الله الحويماني الاقتصادية - السعودية هنا أطرح فكرة جديدة للاكتتاب في أسهم حقوق الأولوية، تتم بطريقة مباشرة وفورية دون الحاجة إلى تعبئة نماذج طلب اكتتاب والانتظار لأكثر من أسبوعين لنزول الأسهم في المحفظة. الطريقة الحالية يتم الاكتتاب فيها خارج السوق المالية، بينما في الطريقة المقترحة يتم الاكتتاب بشكل كامل من على منصة التداول، تماما كعملية بيع الأسهم وشرائها. طريقة الاكتتاب الحالية مرهقة ومعقدة ولا تخلو من الصعوبات الفنية والإجرائية عند القيام بالاكتتاب، الذي بدوره يجب أن يتم فقط من خلال المصارف المستلمة للاكتتاب، بينما في الطريقة المقترحة يتم الاكتتاب بالاستفادة من آلية التداول القائمة، المتاحة للجميع، وهي آلية مألوفة وشفافة وعادلة، خاضعة لقوى العرض والطلب الطبيعية. على الرغم من أنه تم استحداث آلية جديدة لطرح أسهم حقوق أولوية قبل عام ونصف، وبالفعل تم طرح أسهم حقوق أولوية لعدة شركات منذ ذلك الوقت، إلا أنه لا تزال هناك صعوبات وتحديات قائمة، من أبرزها صعوبة فهم آلية الاكتتاب؛ التفاوت غير الطبيعي بين سعر الحقوق وسعر السهم الأصلي؛ وجود حدود غير عملية لتقييد التذبذب اليومي لسعر الحقوق؛ بقاء عدد كبير من الأسهم لم يكتتب بها في نهاية الاكتتاب، ينتهي بها المطاف إلى مزاد غامض وغير شفاف. في اكتتابات حقوق الأولوية السابقة حدثت صعوبات في عملية الاكتتاب الإلكترونية حيث لم يتمكن المكتتبون من القيام بذلك نتيجة صعوبات فنية وإجرائية لدى المصارف والوسطاء. نسبة كبيرة من حملة الحقوق غير الراغبين في الاكتتاب لم يستطيعوا بيع حقوقهم بسبب قصور في عملية تداول الحقوق تمنع البيع بأي سعر يقل عن 1 في المائة عن سعر إغلاق اليوم السابق (لا 10 في المائة كالمعتاد). وعلى الرغم من أن نسبة من لا يكتتبون في حقوقهم انخفضت من نحو 76 في المائة من حملة الأسهم (بحسب دراسة قامت بها هيئة السوق المالية عام 2008) إلى ما دون 25 في المائة من الملاك حاليا (كتقدير مني)، إلا أن النسبة لا تزال عالية، ومن لا يكتتب يتكبد خسارة كبيرة من رأسماله. على سبيل المثال، في اكتتاب شركة مسك، تم بيع الأسهم التي لم يكتتب بها بتخفيض بلغ 60 في المائة عن سعرها العادل في يوم المزاد، وفي اكتتاب شركة الأهلية بلغ التخفيض الذي حصلت عليه المؤسسات الاستثمارية 51 في المائة عن السعر العادل، كذلك في بقية الاكتتابات حصلت المؤسسات الاستثمارية على تخفيض كبير جدا. الفكرة المقترحة تتخلص تماما من عملية الاكتتاب برمتها، وذلك بالاستفادة من آلية التداول القائمة لإجراء الاكتتاب، دون الحاجة إلى التوجه إلى المصارف شخصيا أو إلكترونيا وتعبئة نماذج الاكتتاب، ومن ثم الانتظار لمدة تصل إلى أسبوعين قبل أن تنزل الأسهم الجديدة في المحافظ على شكل نقاط سريعة. فيما يلي شرح طريقة عمل هذه الآلية الجديدة: 1. يفتح حساب في "تداول" باسم الشركة التي لديها أسهم حقوق أولوية للطرح، ويودع في هذا الحساب كامل الأسهم الجديدة المراد طرحها للاكتتاب. مثال: يودع في الحساب 20 مليون سهم. 2. الأسهم الجديدة عبارة عن أسهم الشركة العادية، عدا أن لها رمزا مختلفا عن رمز السهم الأصلي. مثال: رمز السهم الأصلي6464، رمز الأسهم الجديدة 64642، ورمز حقوق الأولية يبقى كما هو معمول به، أي 64641. 3. تقلص مرحلة الاكتتاب إلى مرحلة واحدة، بدلا من مرحلتين حاليا، وتمتد إلى فترة 10 أيام تداول. في هذه المرحلة هناك ثلاثة أنواع من الأوراق المالية للشركة: (1) الأسهم العادية برمز 6464، (2) أسهم حقوق الأولوية برمز 64641، و(3) أسهم الاكتتاب برمز 64642 معروضة للبيع بسعر الطرح، مثلا 10 ريالات. 4. لا يمكن شراء الأسهم الجديدة إلا من قبل من لديهم في محافظهم أسهم حقوق أولوية (64641)، التي تودع تلقائيا في محافظ المستحقين أو يتم شراؤها من السوق (كما هو معمول به حاليا) ولا يمكن الاكتتاب بأكثر مما لدى الشخص من حقوق. 5. من يرغب في الاكتتاب بما يخصه من حقوق، يقوم بشراء الأسهم الجديدة المعروضة (64642) بالسعر المحدد (10 ريالات)، تماما كما يتم شراء أي سهم من السوق، فتنتقل الأسهم الجديدة إلى محفظة المشتري، ويعدل رمزها في محفظته ليكون مطابقا لرمز الأسهم الأصلية (6464)، وتحذف أسهم الحقوق (64641) التي لديه، وتحصل الشركة فورا على محصلات الاكتتاب. 6. من لا يرغب في الاكتتاب، يقوم (كالمعتاد) ببيع ما لديه من حقوق، غير أن آلية الاكتتاب الجديدة تساعد بشكل كبير على مقدرة الشخص على البيع، بخلاف الطريقة الحالية التي يجنح فيها سعر الحقوق بعيدا عن سعر السهم الأصلي، وكذلك بانتفاء الحاجة إلى فرض حدود يومية مجحفة لتداول الحقوق. 7. عندما تنتهي مرحلة الاكتتاب، أي أسهم متبقية في محفظة الشركة، نتيجة عدم ممارسة أصحاب الحقوق لحقهم في الاكتتاب، يتم طرحها في المزاد، مع مراعاة أن عدد الحقوق المتبقية لن يكون كبيرا عند تطبيق الطريقة الجديدة، وأي أسهم متبقية يقوم متعهد الاكتتاب بشرائها، كالمعتاد. هذه الطريقة المقترحة سهلة التنفيذ، حيث إنها ترتكز على آليات قائمة ومجربة، وتحقق فوائد عديدة، من أهمها التخلص من عملية الاكتتاب المنفصلة، والأهم من ذلك أنها تحل مشكلة كبيرة جدا وهي مشكلة اختلاف سعر الحقوق عن سعر السهم، أو بشكل أوضح اختلاف سعر الحقوق عن السعر الإرشادي الذي تقوم "تداول" بنشره يوميا جنبا إلى جنب مع سعر الحقوق. بإيجاز شديد، لو أن سعر السهم الحالي 25 ريالا وسعر الاكتتاب 10 ريالات، فيكون السعر العادل للحقوق (السعر الإرشادي) 15 ريالا (25 ريالا ناقص 10 ريالات). ولو أن سعر الحقوق في السوق كان 13 ريالا، يكون هناك انحراف بمقدار ريالين بين سعر الحق العادل وسعره في السوق حاليا. يبقى هذا الانحراف دون تصحيح، ولكن بالطريقة الجديدة، يستطيع أي شخص أن يشتري الحقوق بسعر 13 ريالا ويستبدلها بأسهم جديدة (معروضة للبيع من قبل الشركة بسعر الطرح 10 ريالات)، فيمتلك السهم بسعر 23 ريالا، ويقوم ببيعه فورا بسعر 25 ريالا. وفي حال شطح سعر الحق إلى الأعلى، مثلا إلى 17 ريالا متجاوزا السعر الإرشادي بريالين، فحاليا يمكن تصحيح ذلك جزئيا من خلال قيام ملاك الحقوق ببيع ما لديهم من حقوق والاستفادة من فارق السعر، ولاحقا عندما يسمح بوجود صناع سوق رسميين يمكن تصحيحه كليا بطريقة أخرى لا مجال لشرحها هنا. مثل هذا التصرف يسمى عملية مراجحة أو "آربيتراج"، وهو كفيل بإعادة الأسعار إلى مكانها الطبيعي. بوجود هذه الآلية الجديدة لن تكون هناك حاجة إلى وضع حدود قاسية للحركة اليومية لسعر الحقوق، كون سعر الحقوق مرتبطا بسعر السهم الأصلي من ناحية، ومن ناحية أخرى ستتكفل عملية المراجحة بضبط سعر الحقوق وجعله يتماشى مع السعر الإرشادي في أي لحظة من اللحظات. في هذه العجالة يمكننا القول إن طريقة الاكتتاب الفوري تحقق عددا من الفوائد وتحل جملة من المشاكل التي تعانيها عملية الاكتتاب بأسهم حقوق الأولوية في المملكة.
