تحليل اقتصادي - ضبط «فلتان» الصناديق المضاربة

يسعى كلٌ من الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي، بعد قرارات اتخذت في اجتماعات قمم مجموعة الدول العشرين، إلى وضع تنظيماتٍ جديدة تُخضعُ صناديق المضاربة (الاستثمار والتحوط)، لأحكامها وتحصّنها ضد الانهيارات المالية، فتقي من تردداتها مؤسسات مال كبرى. فصناعة مثل هذه الصناديق نمت في شكلٍ لافت منذ عام 2002 ولغاية ذروة أزمة المال والاقتصاد العالمية منتصف 2008. وانتقل عددها في العالم من 3800 عام 2000 إلى أكثر من 10 آلاف عام 2007، وارتفعت موجوداتها الفاعلة من 490 بليون دولار إلى 1860 بين 2002 و2008 لتقلّصها الأزمة إلى 530 بليوناً عام 2009.
جسامة هذه الخسائر شكّلت اهتماماً عاماً. فصناديق المضاربة ليست فقط مؤسسات خاصة تديرُ ثروات خاصة. ففي عام 2005، أفادت «طومسون فايننشال» بأن الزبائن من الخاصة يمثلون 6 في المئة من موجودوات تلك الصناديق، فيما تُعدُّ صناديق الرعاية وشركات التأمين والوكالات الحكومية والمؤسسات الأكاديمية 61 في المئة سواء مباشرةً أو بواسطة صناديق لصناديق. ويمثّل الزبائن الكبار مثل المصارف المرتبطة مباشرةً بالصناديق 18 في المئة.
أساتذة جامعيون وخبراء اقتصاد عالميون قاربوا إشكالية هذه الصناديق، ووضع ثلاثة منهم: ميشال أغلييتي وسابرينا كانيش وساندرا ريغو كتاباً بعنوان «صناديق المضاربة، مقاولون أو حيتان مال» (باريس – كانون الثاني 2010). وفي الخلاصة التي ساقتها مجلة «بروبليم إيكونوميك» (تصدر كل شهرين)، «أن الأزمة الحديثة مناسبة جديدة للتفكير في موقع صناديق الاستثمار المنافسة وسط عالم المال. فالأخطار التي تتسبب بها توازي الرهانات العالية التي تتخذها في سعيها إلى تحقيق عائدات مرتفعة. نمط عملها الذي يرتكز على المزج بين رافعات الدَيْن وارتباطها بسيولة الأسواق، يجعلها بخاصةٍ قابلة للعطب في أزمات المال، بينما ردود فعلها تنمّي الأخطار المنهجية. لذا أثارت الأحداث القريبة قلق الناظمين الذين كانوا متسامحين تجاه هذه الصناديق. هم يعيدون النظر في التنظيمات المطبقة لكن الاقتراحات تثيرُ نقاشات». والواقع أن الروافع التي تمثل نمط العمل الأول للصناديق تتمثلُ في عقدها قروضاً في مقابل أصول، أو صفقات لأدوات مالٍ مشتقة، تسمح لها بتنشيط العائدات على رأس المال. لكن هذه الروافع تتسبب في ضرب أسواق المال لأنها تزيد تعرض الأسهم والأصول، أو قطاع أو سوق ذي استثمارات أساسية ضعيفة.
وتعتبر هذه الصناديق «مصارف لأسواق أشباح» قياساً إلى روافع مديونيتها، وأصولها غير المسيّلة وارتباطها تجاه سيولة أسواق مال الجملة، كما أنها لا تخضع لنظام، وتعتمد الاستراتيجيات ذاتها في بحثها عن عوائد فائقة، ما يستتبع تنامي ارتباط العوائد بين الصناديق في نطاق استراتيجيات متناسخة. ومن ضمن هذه الآليات، يحصل اهتزاز في السوق يفكك المواقع المالية السريعة والمتقاربة. فتنتقل عدوى اضطراب الأسواق وتنتج أخطاراً فادحة. مشهدياً توجدًُ العدوى في الخسائر القصوى داخل هيكلة الاستراتيجيات المترابطة سلبياً في ظروف السوق الطبيعية.
ولأن الصناديق ترتبط بقوّة بمصارف الاستثمار لتمويل رافعاتها الائتمانية، فإن رافعةً مفرطة من قبلها وتطوراً غير حذر تجاه أخطار ائتمانات المصارف، يقودان إلى تعرّض متقاطع لخطر الائتمان.
فعندما تصلّبت أسواق السيولة التي تموّل مواقع صناديق الاستثمار خلال الأزمة، كانت الصناديق عاجزة عن تلبية طلبات فرضتها مصارف الاستثمار، فتحولت إلى ناقلات أخطار منهجية. وفجّرت قوة انقباض رافعاتها العدوى بين الأسواق، ضمن دائرة مقفلة من السلوكيات. ويتسبب فقدان السيولة في مواقع من الأسواق بعملية تمتين ذاتية بين ارتفاع مراوح الائتمان وانخفاض أسعار الأسهم، ما يعتبرُ في أساس الأخطار النظامية في أسواق المال.
وكان للتفويضات التي أوجدتها الصناديق في النظام المصرفي، انعكاس منهجي أيضاً نظراً إلى كون الخسائر المحتملة الناتجة من تعرض الصناديق ذات الموجودات الكبيرة للمصارف، تمثل حصة كبيرة من رأس مال تلك المصارف. هذه كانت حال مصرف «أل تي سي أم» ( إدارة الأموال على المدى الطويل)، وأيضاً حال صندوق الاستثمار «كارليل كابتال» الذي قاد «بير ستيرن» إلى الإفلاس. وتتشابه الأوضاع عندما تتبع صناديق استثمار كثيرة استراتيجياتٍ تعرِّضُها لعوامل الخطر في اتجاهات متشابهة، فيُحدِثُ ردُّ فعلها كلها لولباً محبطاً للأسعار. هذه الظواهر كانت مدمّرة في أسواق الائتمان المسنّدة (الديون المحوَّلَة إلى سندات) وفي أسواق المال أيضاً خلال أزمة 2007 -2008.
ويبدو انحراف سلوكيات صناديق الاستثمار، اللصيقة بمصارف الأعمال والساعية بنهم إلى تحقيق عوائد مطلقة، محتملاً، لأن رافعاتها المالية لا تخضع لرقابة ولأن المستثمرين الذين يجلبون لها الأموال عاجزين عن اختراق قتامة الأخطار التي تقتحمها الصناديق. وتركز صناديق الاستثمار مقارها في أسواق ال «أوف شور» مثل جزر كايمان، إلى جانب مؤسسات أخرى، بهدف التهرب من الأنظمة المالية العالمية الموصوفة بمعاكسات قويّة لها. وتستفيد أيضاً من إعفاءات نظامية كونها صناديق خاصة. وتمتاز عن غيرها من الصناديق لأنها لا تنشر معلومات عن سيولتها وعن رأس مالها النظامي أو تحديد قيمة الرافعات المالية ومبالغ البيع على المكشوف.
هذا الشكل المخفف للأنظمة أتاح للصناديق أن تستفيد من الحرية المطلقة في التوظيفات وتعمل بخفاء كلي لا يمكن تبريره. ما يفرض وضع تنظيماتٍ لعملها يجب أن تتناول أولاً ديونها، وتلزم بمراقبتها هي التي تعمل مثل مصارف غير نظامية، إلى وجوب مراقبة مديونية النظام الذي تؤلفه الصناديق والمصارف التي تقرضها في شكل رئيس عن طريق أسواق المشتقات.
كما يجب تحديد شروط لنظام يفرض على الصناديق أن تعلن عن عملياتها بشفافية.