ثاني تجربة لتداول حقوق الأولوية

الاقتصادية - السعودية
مبادرة شركة السوق المالية "تداول" للعمل بآلية حديثة لتداول أسهم حقوق الأولوية، وتنفيذ ذلك خلال فترة وجيزة، تستحق الإشادة لكونها طريقة حديثة ومبتكرة، هدفها تحقيق العدالة ومنع الظلم الواقع على أولئك الذين يملكون الأحقية في اكتتابات رفع رؤوس أموال الشركات، لتصبح بالفعل "أحقية" الاكتتاب لا "إلزامية" الاكتتاب. اليوم الثلاثاء هو نهاية الاكتتاب للمرحلة الثانية من اكتتاب شركة الأهلية للتأمين التعاوني، وهي التجربة الثانية للسوق السعودية بعد اكتتاب شركة "مسك"، وقد تم في الأسبوع الماضي فتح المجال لتداول الحقوق لجميع المتعاملين. سيجد القارئ المهتم عددا من المقالات في هذه الصحيفة حول حقوق الأولوية المتداولة وطريقة عملها، إضافة إلى دليل مختصر لتداول الحقوق، غير أن هذه المقالة تركز على التجربة من حيث الإيجابيات والسلبيات، وما إذا كان هناك مجال لتطويرها بشكل أفضل.
من أهم مزايا الحقوق المتداولة أنها تتيح لمن لا تتوافر لديه السيولة الكافية أن يبيع ما لديه من حقوق، أو جزءا منها، لغيره ممن يرغب في الاكتتاب، وهذا يختلف تماماً عن الطريقة السابقة التي كانت تستوجب الاكتتاب على صاحب الحقوق، شاء أم أبى. للتوضيح، عندما تقرر إحدى الشركات زيادة رأسمالها بضخ أموال جديدة، فمن الطبيعي أن تكون الأولوية لملاك الشركة الاكتتاب في الأسهم الجديدة قبل بقية المستثمرين، غير أنه في السابق كانت تلك الأحقية عبئاً على من لا يستطيع الاكتتاب، حيث إنه كان أمام أمرين لا ثالث لهما: إما ضخ مزيد من المال في الشركة أو تحمل الخسارة الناتجة عن ذلك. في دراسة قامت بها هيئة السوق المالية عام 2008 تبين من خلالها أن ما يزيد عن 76 في المائة من إجمالي حملة الأسهم لا يمارسون حقهم القانوني في الاكتتاب لأسباب متنوعة، إما لعدم العلم بزيادة رأس المال أو لعدم توافر السيولة أو لانشغال الشخص أو لعدم قناعة الشخص بمبررات زيادة رأس المال أو غير ذلك من الأسباب، وفي كل الحالات كان هؤلاء الأشخاص يتكبدون خسائر كبيرة من رؤوس أموالهم.
تداول حقوق الأولوية أصبحت وسيلة جديدة للمضارب والمستثمر على حد سواء. فالمستثمر يستطيع امتلاك أسهم الشركة بشراء الحقوق ومن ثم الاكتتاب بها في فترة الاكتتاب، وبالذات يتم ذلك عندما يكون هناك فارق كبير بين سعر شراء السهم من السوق مباشرة مقارنة بشرائه عن طريق الحقوق، وهذا تم بالفعل إلى حد ما في الاكتتابين السابقين. وبالنسبة للمضارب فقد وجد البعض أن هناك مجالاً لتحقيق أرباح كبيرة (مع احتمال تحقيق خسائر كبيرة) بمجرد تداول الحقوق ذاتها. على سبيل المثال كانت نسبة الارتفاع المسموح بها لحقوق شركة الأهلية للتأمين التعاوني تصل إلى 50 في المائة في اليوم، مع نسبة انخفاض بمقدار 1 في المائة فقط، وذلك نتيجة التباين الكبير بين سعر الحقوق في السوق وسعرها العادل. ومن المفترض أن يتقلص الفارق بين السعرين مع زيادة ثقافة الأفراد وتطور السوق، غير أن هناك سببا مهما يشرح جزءا من هذا التباين الحاد، ويعود ذلك إلى طول الفترة الزمنية اللازمة قبل نزول الأسهم الجديدة في محافظ المتداولين. أي أن السبب في زيادة سعر السهم في السوق عن سعر الحق زائد سعر الاكتتاب - والذي بلغ 3 ريالات في بعض الأيام - هو أن هناك من المضاربين من يفضل امتلاك السهم الآن، وبالسعر العالي، بدلاً من الانتظار لثلاثة أسابيع حتى تنزل الأسهم في محفظته. وبالرغم من أن هذا السبب وحده لا يكفي لتبرير التباين الحاد بين السعرين، إلا أن أحد الحلول لتقليص التباين في الأسعار يبدأ بتقليص هذه الفترة الزمنية، قدر الإمكان.
أما أفضل طريقة لتقليص التباين بين سعر السهم في السوق وسعره عن طريق الحقوق فيتم بالعمل بطريقة البيع "المُسبق" أو البيع على المكشوف، ويمكن للقارئ الرجوع لعدد من المقالات حول هذا الموضوع هنا في صحيفة "الاقتصادية". يستخدم البيع المُسبق في هذه الحال لتنفيذ عمليات مراجحة (أو آربيتراج) حيث يقوم المتداول - ممن لا يملك أسهم الشركة - ببيع السهم بسعر 23 ريالا وشراء الحقوق للحصول على السهم ذاته ولكن بسعر 20 ريالا. النتيجة النهائية هي أن عمليات بيع السهم تدفع سعره نحو الانخفاض، وعمليات شراء الحقوق تجعل سعر الحقوق يرتفع، إلى أن يتقارب السعران لبعضهما بعضا. حالياً لا يمكن القيام بعملية الموازنة هذه إلا بقيام "ملاك" السهم ببيعه ومن ثم إعادة شرائه عن طريق الحقوق، وهو ما لم يقم به مستثمرو الشركة، وأقصد هنا كبار المستثمرين وأولئك المستثمرين على المدى الطويل. لا يوجد سبب مقبول يجعل مالك أسهم الشركة على المدى الطويل يستمر بالاحتفاظ بالسهم المسعر ب 23 ريالا، وهو يعلم تماما أن بإمكانه إعادة امتلاك السهم ذاته ب 20 ريالا، والاحتفاظ بثلاثة ريالات كربح.
في حالة شركة الأهلية للتأمين التعاوني لم يكن لدى ملاك الحقوق مجال لبيعها بسبب تدافع كثير من ملاك السهم نحو التخلص من الحقوق لعدم رغبتهم أو لعدم مقدرتهم على الاكتتاب، وفاقم من حجم البيوع عدم وجود عدد كاف من المشترين للحقوق، سواء من المستثمرين أو المضاربين، بالرغم من التباين الصارخ في تسعير الحقوق. أحد أسباب هذا التدافع الكبير نحو البيع، مقارنة بتجربة حقوق شركة "مسك"، يعود إلى ارتفاع تكلفة الاكتتاب في حقوق الأهلية عنه في شركة "مسك"، بسبب ضخامة زيادة رأس المال وعلو سعر سهم الأهلية مقارنة بسعر سهم "مسك"، كون الاكتتاب في شركة الأهلية يتوجب على الشخص مضاعفة استثماره في الشركة.
طريقة تداول حقوق الأولوية سابقة مهمة للسوق السعودية، إلا أن أبرز سلبياتها هي أنها طريقة "جديدة" على المتداولين، الأمر الذي يتطلب قدرا من المعرفة في كيفية التعامل بها، وإزالة الغموض حول عدد من الاستفسارات الشائعة حول من يستطيع الاكتتاب وكيف يتم ذلك وما علاقة السعر السوقي للحق بالسعر الاسترشادي، وماذا يتم في حالة عدم الاكتتاب وغيرها من الأسئلة. كذلك لا بد من العمل على تقليص فترة نزول الأسهم الجديدة في محافظ المستثمرين، والعمل بطريقة البيع المُسبق لموازنة الأسعار ومنع التباين الحاد بين سعر السهم في السوق وسعره عن طريق الاكتتاب.