يُلاحظ أن عدداً كبيراً من مجالس إدارة الشركات العربية أخذ اخيراً يدرس إمكانية الاقتراض المتوسط وطويل الأجل عبر إصدار السندات في أسواق رأس المال لدول المنطقة، للاستفادة من أسعار الفائدة المنخفضة على العملات المحلية في الوقت الحاضر وتثبيتها عند هذا المعدل لفترة زمنية قد تصل إلى خمس سنوات أو أكثر. تشكل السندات مصدراً آخر للتمويل يساعد الشركات المصدّرة في تقليص اعتمادها المفرط على المصارف التجارية لتوفير كامل احتياجاتها الائتمانية. وتتميز السندات بأن المبالغ المقترضة يتم سدادها دفعة واحدة عند تاريخ الاستحقاق، كما أن عملية إصدار السندات وتوزيعها على المستثمرين تساعد الشركة المصدرة على إظهار ملاءتها المالية وإعطاء صورة أفضل عن أدائها وتوقعاتها المستقبلية. لا تزال أسواق سندات الشركات في المنطقة العربية في مراحل تطورها الأولى، إذ لم تزد قيمة السندات التي أصدرتها الشركات العربية في أسواق دول المنطقة حتى الآن عن 3 بلايين دولار مقارنة مع ما يقارب 400 بليون دولار وهي القيمة السوقية لأسواق الأسهم العربية في نهاية عام 2003. ولا تزال السوق الأولية، حيث يتم إصدار السندات، ضعيفة في دول المنطقة كافة كما ان السوق الثانوية لتداول السندات تفتقد إلى العمق والسيولة، إذ يشكل تداول السندات أقل من 0.1 في المئة من إجمالي التداول في بورصات المنطقة. وغالبا ما يقوم المستثمرون بخاصة البنوك ومؤسسات الضمان الاجتماعي وشركات التأمين وشركات الاستثمار والوساطة المالية بالاحتفاظ بالسندات المصدرة حتى يحين موعد استحقاقها، وهذا يقلل من حجم السندات المعروضة والمتداولة في السوق الثانوية وبالتالي لا يساعد في تعميق هذه السوق ولا على قيام آلية فعالة لتسعير السندات المصدَّرة. ويستغرق الحصول على سعر بيع أو شراء لسند شركة مدرجة في سوق عمان المالية أو سوق المغرب أو مصر وقتاً أطول بكثير من ثوان يتطلبها تداول السندات في الأسواق المالية الدولية. وطرأت اخيراً زيادة ملحوظة على حجم السندات الصادرة عن الحكومات العربية ومؤسسات القطاع العام، إذ وصل إجمالي ما تم إصداره من سندات الخزينة للدول العربية كافة في نهاية عام 2003 إلى نحو 150 بليون دولار، يعود أكثر من ثلثي هذا الإجمالي إلى السندات الحكومية للمملكة العربية السعودية. وبدأ هذا التوجه في أواسط الثمانينات عندما اصدرت الحكومات في أقطار عربية سندات وأذونات خزينة لتمويل العجز في موازناتها السنوية. وهناك سوق نشطة لتداول السندات الحكومية في كل من السعودية والكويت وعُمان ومصر ولبنان، كما أن هناك تسهيلات لخصم السندات في بعض هذه الدول ما يرفع من سيولة أدوات الاقتراض هذه في السوق المحلية. على أن معظم إصدارات السندات الحكومية في دول المنطقة لها فترات استحقاق تراوح بين سنتين وخمس سنوات، باستثناء السعودية ومصر، حيث تصل فترات استحقاق إلى سبع سنوات. تُعتبر أسواق سندات الشركات في كل من الكويتوالأردن ومصر الأكثر تطوراً في المنطقة، إذ وصل إجمالي عدد إصدارات هذه السندات حتى نهاية 2003 في الكويت مثلاً إلى نحو 23 إصداراً بقيمة إجمالية قدرها 1.96 بليون دولار، ثلاثة فقط من هذه الإصدارات مقومة بالدولار والباقي بالدينار الكويتي. أما في الأردن فقد كان هناك 13 إصداراً من سندات شركات مدرجة في سوق عمان المالية بقيمة إجمالية 130 مليون دينار أردني 183 مليون دولار بنهاية 2003، منها اثنان فقط بالدولار. ولا تزال السوق الأولية، حيث يتم إصدار سندات الشركات ضعيفة، كما أن الأسواق الثانوية التي يتم تداول هذه السندات فيها هي أيضاً لا تزال تفتقر إلى السيولة. وغالباً ما يفضل المستثمرون الاحتفاظ بما لديهم من سندات حصلوا عليها من مُصدرين في السوق الأولية ويعود ذلك إلى قلة الإصدارات الجديدة التي تأتي إلى السوق سنوياً. تمنح السندات التي تصدرها الشركات الفرصة للاحتفاظ بالحدود الائتمانية التي تمنحها لها المصارف المقرضة، كما توفر لها مصادر تمويل بديلة بأسعار وشروط قد لا تتوافر في سوق الائتمان المصرفية. ويجب أن تتمتع الشركات، التي تنوي إصدار السندات بمراكز مالية متينة وأن تنشر نتائجها بشكل دوري وبالشفافية المطلوبة، وأن تكون لديها القدرة على سداد الفوائد وقيمة السند عند تاريخ الاستحقاق. وفي الغالب تكون كلفة الاقتراض عن طريق السندات أقل من كلفة الاقتراض من المصارف، على أن هناك رسوماُ لا بد من تكبدها عند إصدار السندات، إذ أن المصارف الاستثمارية تتقاضى رسوماً مقابل إعداد وتسويق الإصدار في حدود 0.5 في المئة سنوياً من إجمالي المبلغ المصدَّر، كما أن هناك كلفة إعداد وطبع نشرة الإصدار، تُضاف إليها مصاريف أخرى تشمل الرسوم القانونية ورسوم التسجيل وتكاليف الحفظ الأمين وخلافه، وفي المعدل تصبح الكلفة الإجمالية للاقتراض عن طريق السندات لفترة خمس سنوات على سبيل المثال هي الفائدة السنوية المنصوص عليها في السند مضافاً إليها رسوم في حدود 0.1 في المئة سنوياً. ويجب ألا يشكل وجود السيولة الفائضة في النظام المصرفي عائقاً أمام تطوير سوق السندات المحلية، كما أن المقولة بأن المصارف العربية تستطيع ان تؤمن الاحتياجات التمويلية للشركات يجب أن لا تكون سبباً في عدم إصدار سندات. ويمكن لسوق سندات محلية ان توفر"رأس المال الصبور"أو بعبارة أخرى ان تكون مصدراً للتمويل طويل الأجل ما يساعد الشركات في تقليص اعتمادها المفرط على الاقتراض من المصارف. ففي الولاياتالمتحدة على سبيل المثال، توفر سوق السندات أكثر من 50 في المئة من المتطلبات التمويلية للشركات الاميركية، وليس هناك من شك أن عدم توافر التمويل المتوسط والطويل الأجل وبأسعار فائدة ثابتة يعتبر من المعوقات الرئيسية التي حدَّت من النمو الصناعي في المنطقة العربية. ولا بد أيضاً من تعميق أسواق السندات الحكومية حتى إذا كانت الاحتياجات التمويلية لحكومات دول المنطقة لا تتطلب ذلك وكانت السيولة المطلوبة متوافرة من خلال المدخرات المصرفية، إذ ان إصدارات السندات الحكومية تعطي مرجعاً لتسعير السندات التي تصدرها الشركات، كما أن العائد على السندات الحكومية يساعد في تحديد أسعار الخصم التي تستخدم عند تقويم المشاريع الاستثمارية متوسطة إلى طويلة الأجل. ولتوسيع سوق السندات وتعميقها، لا بد للحكومات العربية من إصدار سندات ذات آجال مختلفة تراوح بين سنة وعشر سنوات لتحديد منحنى العائد على الاستثمار في السندات الحكومية، ما سيُسهل من قدرة المصارف الاستثمارية في تسعير السندات التي تصدرها الشركات العربية في السوق الأولية. وعلى رغم التحسن الكبير الذي طرأ على التقارير المالية للشركات العربية خصوصاً الشركات المساهمة العامة والخاصة، إلا ان الشركات التي تعتزم إصدار السندات لا بد لها من تحسين مستوى الشفافية والإفصاح المالي لديها وتطبيق المعايير المحاسبية المتفق عليها دولياً. فالسندات عادة تصدرها الشركات ذات الملاءة الائتمانية الجيدة لأنه في الغالب لا تعطي مثل هذه الشركات رهونات لضمان إصدارات السندات لديها، وما من مصرف استثماري سيكون على استعداد للاكتتاب في إصدار سندات لشركات ليست لها ملاءة ائتمانية مقبولة ولا تنشر نتائجها المالية بشكل دوري وبالشفافية المطلوبة. وهناك أيضا ضرورة ملحة لتوفير الدعم للسوق الثانوية من خلال وجود جهات صانعة للسوق تعمل بفاعلية وتوفر العمق والسيولة المطلوبين. وحتى الآن لم تتهيأ البنية المؤسساتية في معظم دول المنطقة التي تسمح بإدراج وتداول السندات التي تصدرها الشركات إذا كانت هذه السندات مقومة بالدولار الأميركي أو باليورو، ولا بد من إيجاد حل سريع وملائم لهذا الوضع. وهناك عدد من مصارف الاستثمار الرائدة في المنطقة التي أصبح لديها خبرة وافية في عمليات التسعير والاكتتاب وبيع إصدارات سندات الشركات. ويمكن القول إن التحدي الذي يواجه تطور أسواق السندات في المنطقة العربية يكمن في إقناع المستثمرين في هذه الأسواق بضرورة تداول السندات بدلاً من الاحتفاظ بها حتى تاريخ استحقاقها. وحتى الآن لا تزال استثمارات الأفراد في السندات المصدرة هامشية وضئيلة الحجم، ولا بد من توسيع قاعدة المتعاملين بالسندات في الأسواق العربية سواء من ناحية الطلب عليها عن طريق زيادة عدد المستثمرين المتعاملين بهذه الأدوات أو من ناحية العرض عن طريق تشجيع الشركات المساهمة العامة والخاصة على إصدار المزيد من السندات. فأسواق السندات لا تعزز المسيرة التنموية فحسب، بل هي خير أداة لإظهارها وتسليط الضوء عليها. * الرئيس التنفيذي جوردإنفست.
