أخطاء الاحتياطي الفيدرالي تجعل الكساد أسوأ

ينبغي أن تتلقى الفرضيات الجريئة ردود أفعال متشككة، وهذا ما حصل لفرضياتنا. لقد قلنا في صحيفة نيويورك تايمز إنه خلافا لما يعتقده الجميع تقريبا، لم تكن الأزمة المالية والكساد العظيم الذي عصف بالاقتصاد الأمريكي في عام 2008 هي النتائج الضرورية لحالة الانهيار في قطاع الإسكان. كان من الممكن ألا يحدثا لو كان الاحتياطي الفيدرالي قد استجاب على نحو ملائم للزيادة في الضعف الاقتصادي على مدى هذا العام. باري ريتهولتز (زميل في بلومبيرج فيو) وإدوارد كونراد ومايك كونسزال وبول كروجمان هم من بين أؤلئك الذين انتقدوا حجتنا. إليكم ردنا عليهم.
الأشياء التي لم نقلها
بم أن بعض الانتقادات كانت موجهة لحجج لم نقدمها بالفعل، ينبغي علينا توضيح قليل من الأمور.
أولا، نحن لا نقول إنه كان من الممكن لسياسة الاحتياطي الفيدرالي الصحيحة أن تحول دون حدوث أي ركود. كما لاحظنا، بدأ الركود في ديسمبر من عام 2007، قبل حدوث أخطاء الاحتياطي الفيدرالي التي ناقشناها: الإخفاق في خفض أسعار الفائدة ما بين أوائل إبريل وأوائل أكتوبر من عام 2008، وحتى قضاء الكثير من ذلك الوقت في اقتراح أن الزيادات في الأسعار كانت في الطريق. بدلا من ذلك، حجتنا هي أن تلك الأخطاء حولت ما كان يمكن أن يكون ركودا طفيفا إلى ركود عميق.
ثانيا: نحن لا نقول إن سياسة الاحتياطي الفيدرالي الأفضل كان من الممكن أن تمنع حدوث اضطرابات مالية خطرة. مرة أخرى، نلاحظ بكل وضوح أن الإجهاد المالي بدأ قبل حدوث أخطاء المصرف الأسوأ. وحجتنا هي أن تلك الأخطاء جعلت ذلك الإجهاد أسوأ بكثير.
ثالثا: نحن لسنا جاهلين بالحقيقة التي مفادها أن الاحتياطي الفيدرالي خفض أسعار الفائدة ما بين أكتوبر من عام 2007 وإبريل من عام 2008. لقد ذكرنا ذلك في الافتتاحية. مرة أخرى، كنا نناقش الأخطاء التي تم ارتكابها بعد تلك الفترة الزمنية.
رابعا: لم تذكر مقالتنا أن الغموض المتعلق بقيمة الأصول المدعومة بالقروض العقارية سببت التراجع في أسعار المساكن.
كيف كان الفيدرالي الاحتياطي مهما
بتجاهل هذه النقاط، يشوه بعض منتقدينا الآراء الخاصة بنا ويقدم حججا باطلة ضدها. وهم يلاحظون أن، كما لو أنها تتعارض مع قصتنا، أن بنك بير ستيرنز انهار في مارس من عام 2008. لكن هذا يتسق تماما مع حجتنا: حيث يرجع تاريخ الإجهاد في القطاع المالي إلى ما قبل حدوث أخطاء الاحتياطي الفدرالي، لكن هذا الضغط ليس له أثر سلبي شديد على الاقتصاد الأوسع نطاقا. لم تتراجع أي من توقعات التضخم ولا الإنفاق الاسمي في ذلك الوقت، بل تراجعت في وقت لاحق، عندما ارتفعت أسعار الفائدة المستقبلية المتوقعة بالنسبة للمعدل الطبيعي.
يقول كونسزال إن تقرير (فاليوكاس) حول الانهيار في بنك ليمان براذرز في سبتمبر من عام 2008 لا يشير إلى أنه كان من الممكن تفادي ذلك من خلال سياسة فضفاضة أكثر للاحتياطي الفيدرالي. لكن إليكم ما يقوله التقرير في مقدمته: "هنالك العديد من الأسباب وراء فشل ليمان، والمسؤولية مشتركة. كان بنك ليمان نتيجة أكثر من كونه مسببا للمناخ الاقتصادي المتدهور". نوافق على هذا التقييم. ورأينا هو أن ارتفاع أسعار الفائدة المستقبلية المتوقعة كان بمثابة خطوة انكماشية، تم اتخاذها في وقت غير مناسب تماما، وأسهمت بشكل كبير في خلق ذلك المناخ.
يعتقد كروجمان أن سلوك أسعار الفائدة حقيقية طويلة الأجل يتناقض مع فرضيتنا. وقد ارتفعت في منتصف عام 2008، لكن ليس، كما يقول، بشكل كارثي، كما كان ينبغي لها إذا كان الاحتياطي الفيدرالي يتبع حقا سياسة متشددة جدا. كروجمان على خطأ فيما يتعلق بتصورات رأينا. قد نتوقع بأن تكون أخطاء المصرف الانكماشية قد أدت إلى حدوث زيادة في درجة المخاطرة. وهذا ما حدث. كما نتوقع أيضا بأنها ستخفض فرص النمو الاقتصادي وبالتالي تؤدي إلى حدوث تراجع في أسعار الفائدة الحقيقية طويلة الأجل المعدلة لدرجة المخاطرة. مرة أخرى، هذا ما حدث.
نعم، كان الاحتياطي الفيدرالي على خطأ
يقدم النقاد أسبابا مختلفة لرأيهم في أننا نقسو تماما على الاحتياطي الفيدرالي. كان التضخم "يظهر دلالات مقلقة على الارتفاع" في عام 2008، بحسب ما يكتب ريتهولتز، و"سيكون خطأ أساسيا من جانبنا" عدم اعتبار المخاوف التي كان يعاني منها البنك المركزي في ذلك الوقت. لكننا لا نطبق فقط بعد فوات الأوان: كانت توقعات السوق للتضخم، مقاسة بجداول تيبس، في تراجع بدلا من الارتفاع. وقد تبين بأن تلك التوقعات كانت صحيحة.
يقول كونارد إن التيسير النقدي في عام 2008 كان من الممكن أن لا يحفز المزيد من الإقراض وكان من الممكن أن يعاقب المدخرين. لكن التراجع في الإقراض كان أحد الأعراض المهمة للأزمة الاقتصادية، وليس المسبب. كان من الممكن أن يعمل ارتفاع الدخل الاسمي وارتفاع الدخل الاسمي المتوقع على زيادة قيم الأصول، مما سيزيد الإقراض. وكان من الممكن أن يكون حال المدخرين أفضل مع أسعار الفائدة الأعلى التي كانوا سيحصلون عليها بمجرد أن تعزز الاقتصاد وأصبح أقوى.
يقترح كونسزال أنه عندما حذر مسؤولو الاحتياطي الفيدرالي خلال صيف وربيع عام 2008 من أن التضخم كان آخذا في الارتفاع، ربما كان بإمكانهم مساعدة الاقتصاد عن طريق زيادة التوقعات بأن هذا قد يحدث. لكن الأسلوب الأقوى الذي ينتهجه الاحتياطي الفيدرالي في تشكيل التوقعات الاقتصادية ليس عن طريق التنبؤ بالمستقبل وإنما عن طريق الإشارة إلى ما ستكون عليه سياسته. كان المصرف الاحتياطي يشير إلى أن السياسة النقدية قد تصبح أكثر صرامة في المستقبل: وهو قرار انكماشي.
وهذا يجعلنا ننتقل إلى نقطة أخرى. يقول نقادنا أو يشيرون ضمنا إلى أن قصتنا لا يمكن أن تكون صحيحة تماما: فمن غير المعقول أن يكون للمزيج من الفشل في خفض أسعار الفائدة وبعض الأقوال المتعلقة بالقيود النقدية المستقبلية، حتى لو كانت تلك أمورا حمقاء، مثل هذه الآثار الكارثية. نحن نعتقد بأنهم يفكرون في السياسة النقدية بأسلوب آلي جدا.
في ظل معظم الظروف، قد يكون الفرق بالنسبة للاقتصاد ما بين خفض أسعار الفائدة وعدم خفضها ضئيلا. في معظم الظروف، الفرق بين تناول المضادات الحيوية وعدم تناولها قد يكون ضئيلا أيضا: إن كنت غير مريض، على سبيل المثال. لكن في بعض الظروف يكون الفرق عميقا.
في لحظة من الغموض الكبير، أشار الاحتياطي الفيدرالي إلى أنه كان من المرجح أكثر اتخاذ إجراءات من أجل القضاء على التضخم - وهو تهديد لم تصدق الأسواق بأنه كان موجودا - من منع حدوث حالة من الذعر. وقد واصل الإشارة إلى ذلك أثناء نمو وازدياد ذلك الذعر. وفعل أكثر من الإشارة: حتى بعد انهيار بنك ليمان براذرز، كان أول تغيير في سياسات الاحتياطي الفيدرالي عبارة عن قرار انكماشي. بدأ بدفع الفائدة على الاحتياطيات الفائضة.
المصطلحات والدوافع وغيرها من المشتتات
يشير العديد من النقاد لدينا إلى أن حجتنا تكاد تقول إنه كان ينبغي على المصرف الفيدرالي منع حدوث حالة الركود الحادة عن طريق اتخاذ إجراءات أسرع، وأننا على خطأ بقولنا إنها تسببت في حدوث الانهيار عن طريق تشديد المال. في الحقيقة، أشرنا إلى الأخطاء التي ارتكبها الاحتياطي الفيدرالي من حيث كل من الإهمال والارتكاب، لكن الفرق بين تلك الأنواع من الأخطاء لا يفاجئنا بأن له أهمية خاصة في هذا السياق. إن لم تقم بإدارة عجلة السفينة عند توجهك نحو جبل جليدي، هل هذا يعتبر مجرد فشل في التصرف؟
ما يهم هنا هو الحقيقة الكامنة، وليس الكلمات المستخدمة لوصفها. إن حصل ووافق النقاد على ما نقوله بأن السياسة الأفضل للاحتياطي الفيدرالي كان من الممكن أن تؤدي إلى نتائج أفضل في عام 2008، يمكننا الموافقة على عدم الاتفاق بشأن المصطلحات المستخدمة.
يتساءل كروجمان حول دوافعنا. ويقول إننا، مثل ميلتون فريدمان من قبلنا، نلقي اللوم على الاحتياطي الفيدرالي لحدوث كارثة اقتصادية لدعم أيديولوجية عدم التدخل لدينا. الأمور الأيديولوجية الموجودة على المحك لدينا ليست كبيرة كما يفترض كروجمان. وحتى لو كنا محقين حول مسؤولية الاحتياطي الفدرالي عن الكساد العظيم، فهذا لا يعني، على سبيل المثال، أن كل شيء كان على ما يرام في قطاع الصناعة المالية وأن زيادة التنظيم فيها كان أمرا خاطئا. بل هو يعني فقط أن سير السياسة التنظيمية المالية على ما يرام يعتبر أقل أهمية مما كنا نظن، وأكثر أهمية من سير السياسة النقدية على ما يرام.
من الصحيح أننا، مثل ميلتون فريدمان، لدينا آراء تتعلق بالسياسة العامة، ومن الصحيح أن تلك الآراء مرتبطة ببعضها البعض، ومن الصحيح أيضا أن آراءنا السياسية ربما كانت قد أثرت في طريقة فهمنا. لكن لا بد لنا من القول إن كل تلك الأمور هي أيضا صحيحة بالنسبة لكروجمان. أيا كانت الدوافع، ينبغي على الحجج أن تتصدى أو تفشل اعتمادا على وقائعها وميزاتها. وهذه الميزات قوية بما فيه الكفاية للصمود أمام الانتقادات التي وُجهت إليها.