البنوك المركزية لا يمكنها فعل المزيد

في الأسبوع الماضي، فاجأ بنك اليابان المراقبين الماليين بإعلانه عن سعر فائدة سلبي جديد. وحصل المحافظ هاروهيكو كورودا على النتيجة التي كان يريدها: اندفعت سوق الأسهم وانخفضت قيمة الين، ما جعل الصادرات أكثر قدرة على التنافس وأعطى الاقتصاد دفعة قوية.
سيكون التأثير المباشر لهذا التغيير في السياسة طفيفا. حيث وضع البنك المركزي سعر فائدة يبلغ سالب 0.1 بالمائة على الاحتياطيات الإضافية - وهو انخفاض بسيط طبق على فئة ضيقة. لكن القرار بالدخول في سعر فائدة دون الصفر له وزن رمزي ولم يكن يتوقعه أي أحد، لذا كان التأثير على المستثمرين قويا.
يقع البنك المركزي الأوروبي في مأزق مماثل: فهو يكافح من أجل إقناع الأسواق أن بإمكانه دفع التضخم ليعود إلى الهدف، مع بقاء أسعار الفائدة في المستوى الأدنى الذي يمكن الوصول إليه تقريبا، ووضع برنامج ضخم مناسب لشراء السندات. بعد آخر اجتماع للسياسة في البنك، أعلن الرئيس ماريو دراجي عن عدم وجود أي تغيير في السياسة، لكنه أكد أنه لا يزال لديه خيارات لتقديم المزيد من الحوافز، وأنه مستعد وجاهز لاستخدامها. وهذا كان ناجحا أيضا. وقد فوجئ المستثمرون. وانخفض اليورو.
المفارقة الحالية للسياسة النقدية هي أن البنوك المركزية تحاول تحقيق الاستقرار في توقعات التضخم عن طريق الاستغناء عن المفاجآت المتكررة: الاستقرار من خلال عدم الاستقرار. متى ما بدأ المستثمرون في التساؤل عن نية السلطات أو وسائلها للضغط على الطلب والتضخم، يكون العلاج هو لمحة من التهور و"المجازفة"، إلى جانب أن البنك "سيقوم بكل ما يلزم". (كورودا يحب تلك العبارة بقدر ما يحبها دراجي).
قبل أيام فقط من الإعلان، قال كورودا: إن أسعار الفائدة السلبية لم تكن في مخططاته. ربما أن الأرقام الضعيفة في إنفاق الأسر المعيشية والإنتاج الصناعي هي التي دفعته إلى إعادة التفكير في الأمر. على أية حال، إن كنت تريد مفاجأة الناس، فإن مناقضة نفسك في غضون أسبوع يعتبر نهجاً جيداً. كان تصويت بنك اليابان لصالح التغيير قريبا، أيضا، وهو 5 أصوات مقابل 4. وهذا أضاف إلى الشعور بأن أمرا دراميا كان قد حدث.
المشكلة هي أن تلك المفاجآت البلاغية في معظمها، إن جاز التعبير، تعتبر عملة قيمتها آخذة في الانخفاض. إنها حركة مسرحية تعمل بشكل جيد لفترة من الوقت، لكن بعد ذلك تحتاج لإجراءات لجعله مقنعا. وهذا يزداد صعوبة. وتنتظر الإعلانات القادمة المتعلقة بالسياسة من البنوك المركزية اليابانية والأوروبية بشكل متحمس جدا. وسوف تسأل الأسواق: "ما الذي حصلت عليه؟".
أحد الاحتمالات هو جعل أسعار الفائدة أكبر سلبية من قبل. ويتبين بأن الحد الأدنى القريب من الصفر هو تسمية خاطئة: كما كانت قد أظهرت كل من الدنمارك والسويد وسويسرا ومنطقة اليورو بالفعل، فإن الحد الأدنى لأسعار الفائدة الاسمية هو أقل من الصفر قليلا. لكن لا تستطيع البنوك المركزية التحرك بعيدا داخل المنطقة السالبة دون مواجهة عقبات مالية وسياسية خطيرة.
للحفاظ على أسعار سلبية إلى حد كبير، يلزم الاستغناء عن كون النقود الورقية هي المقياس النقدي الأساسي. والتعديل الآخر ربما يبدو أكثر غرابة. إن فكرة أن المقترضين يدفعون للمدخرين فكرة مترسخة لدى الناس بشكل كبير، لكن مع أسعار سلبية بشكل كبير، سيصبح الأمر معكوسا وسيدفع المدخرون للمقترضين. (حاول تفسير ذلك للناس، وأن تقول لهم بأن الأوضاع الجديدة تقتضي أنك تقرضني المال وأنك تدفع لي مقابل اقتراض المال منك). الاقتصاد على حق. يمكن فعل ذلك، ويعتقد الكثير من خبراء الاقتصاد الأذكياء بأنه ينبغي فعل ذلك - لكن الأمر لن يكون سهلا، خصوصا بالنسبة للبنك المركزي الذي يعمل على مبادرته الخاصة به.
البديل هو في مواصلة توسيع برامج شراء السندات من قبل هذين البنكين المركزيين.. لكنهما بالفعل ضخمان، وبدأ التشكيك في فعاليتهما، والعواقب المترتبة على الاستقرار المالي تعطي سبباً قوياً للقلق. مرة أخرى، في أحسن الأحوال، إنها حالة من العائدات الآخذة في التناقص. كم يلزم أن يكون حجم برامج التسهيل الكمي تلك لكي توفر الدفعة المفترضة اللازمة لتحقيق الاستقرار؟
إذا فشل الطلب والتضخم في العودة إلى المسار الطبيعي في كل من اليابان وأوروبا - وإذا كانت أرقام الفصل الرابع المخيبة للآمال للناتج المحلي الإجمالي الأمريكي دليلا على أن انتعاش أمريكا فاشل أيضا- فإن السياسة النقدية لن تكون كافية. الصدمة التي تلزم هي سياسة اقتصادية كلية جديدة، ما يعني اتخاذ نهج يجمع ظاهريا التوسع في المالية العامة مع التسهيل في السياسة النقدية.
الفكرة هي أن تدخل الحكومات في إدارة عجز أكبر في الميزانية - مع تخفيضات ضريبية و/أو إنفاق عام أعلى- ومن ثم تمويلها ليس من خلال الاقتراض ولكن من خلال المال المنشأ حديثا (أي طباعة الأموال الورقية). البديل الأكثر لفتا للأنظار هو المدفوعات النقدية المباشرة من قبل البنوك المركزية للأسر المعيشية، أو ما يسمى بأموال الملقاة من الطائرات المروحية.
في الأوقات العادية، قد تكون مثل هذه السياسة متهورة جدا - إنها صيغة كلاسيكية للسماح بازدياد الإنفاق الحكومي والتضخم ليخرج عن نطاق السيطرة. لكن عندما يكون الطلب ضعيفا بشكل مستمر وتكون الأدوات المعتادة المستخدمة لتعزيزه غير فاعلة، ينبغي أن يكون المزيد من الإنفاق والتضخم الأعلى جزءا من الخطة العلاجية.
مقارنة مع أسعار الفائدة السلبية وبرنامج التسهيل الكمي الآخذ في التوسع، تعتبر اقتصاديات طباعة المال لدفع ثمن الحوافز المالية أمراً بسيطاً. ليس هناك شك في أن مثل هذه السياسة قد ترفع إجمالي الإنفاق، وبالتالي تنقذك من مطب الطلب المنخفض باستمرار. ويبدو أن الحصول على دعم كاف من الجمهور هو أمر يمكن تحقيقه. أما المقاومة المؤسسية لهذه الفكرة فهي قوية، رغم ذلك، نظراً لأنها تطيح بالمبدأ المقدس لاستقلالية المصرف المركزي. في الواقع، هذه السياسة تجعل البنك المركزي يخضع لسيطرة وزارة المالية، وهذا ترتيب غالبا ما ينتهي بشكل سيئ.
مرة أخرى، في الأوقات العادية، قد تكون فكرة رهيبة - لكن هذه ليست أوقاتا عادية. قد تكون المقاومة السياسية مكثفة في الولايات المتحدة، وفي أوروبا يعتبر "التمويل النقدي المباشر" ممنوعا بموجب قواعد الاتحاد الأوروبي التي سيكون من الصعب تغييرها. ربما تكون اليابان في وضع أفضل. بما أن كورودا يحب المفاجآت، قد يعيد التفكير في الحجة الداعية إلى تحقيق هذا الأمر.